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　　来源 中国基金报

　　文 泰勒

　　中纪委：坚决查处新型腐败和隐性腐败

　　中央纪委国家监委网站3月26日消息，二十届中央纪委二次全会强调，坚决查处新型腐败和隐性腐败。随着反腐败斗争走向深水区，“影子公司”“影子股东”及政商“旋转门”等新型腐败、隐性腐败花样翻新，并呈现出权力变现期权化、风腐交织一体化等特点。腐败蔓延势头得到有力遏制，但铲除腐败滋生土壤任务依然艰巨。

　　近年来，各地纪检监察机关紧盯权力集中、资金密集、资源富集的重点领域和关键环节，持续深化对“影子公司”“影子股东”等新型腐败和隐性腐败的查处力度，深挖细查，精准施治，不断压缩权力设租寻租的空间、斩断利益交换的链条。

　　以下是全文。

　　二十届中央纪委二次全会强调，坚决查处新型腐败和隐性腐败。随着反腐败斗争走向深水区，“影子公司”“影子股东”及政商“旋转门”等新型腐败、隐性腐败花样翻新，并呈现出权力变现期权化、风腐交织一体化等特点。腐败蔓延势头得到有力遏制，但铲除腐败滋生土壤任务依然艰巨。

　　近年来，各地纪检监察机关紧盯权力集中、资金密集、资源富集的重点领域和关键环节，持续深化对“影子公司”“影子股东”等新型腐败和隐性腐败的查处力度，深挖细查，精准施治，不断压缩权力设租寻租的空间、斩断利益交换的链条。

　　让亲属充当“牵线木偶”，自己隐身幕后利用“影子公司”谋取不当利益

　　表面上看，浙江省建德市下涯镇原党委委员、副镇长江远新，与杭州全商国际货运代理有限公司、杭州全洋进出口有限公司毫无关系。可实际上，这两家公司均是其安排表弟舒红清成立的“影子公司”，以便自己隐身幕后、实现权力变现。

　　双方合作主要围绕“招商引资、企业验资”展开。江远新负责联系招商企业主，舒红清则通过小贷公司借来低利贷款供企业主验资，从中收取高额验资费。在舒红清看来，“江远新给我介绍生意，其实是通过我来谋取他自己的利益，我就是跑跑腿，负责整个操作，因为他不方便出面。”

　　“可能我自己也有点贪心，想通过江远新的关系认识一些商务局干部，享受政府的一些补助。后来我确实也赚到了钱，他提出要我送点给他，我就满足了他的要求。”舒红清说，从2016年开始，通过代办验资业务获利25万元，送给江远新12.2万元。

　　“江远新所谓‘按照市场规则做点小生意’，其实是肆无忌惮利用自身职权给予各种‘量身定制’的业务关照。”建德市纪委监委第二纪检监察室主任唐辉的分析一针见血。

　　2016年3月，舒红清获得下涯镇招商引资奖及特别贡献奖奖金共计11万元，他随即从中拿出5万元送给了江远新。此外，经江远新推荐，舒红清获得了2016年下涯镇3000万美元自营出口任务。单是这一项业务，舒红清就获利人民币130余万元，此后分三次送给江远新60万元。

　　“利用‘影子公司’谋取不当利益，其腐败范围与权力边界高度重合。”建德市纪委监委案管室主任王文军表示，无论是与舒红清合作“做生意”，还是帮助其获得补贴奖励，莫不如此。

　　亲友挂名、充当靠山，他人代持、幕后操控，假借投资、攫取利益，“一家两制”、政商合体，“影子公司”采取隐蔽方式输送利益，更易形成攻守同盟

　　“问题发现难，口供突破难，证据固定难。”提起浙江省江山市人大常委会原委员徐剑平案，江山市纪委监委第三纪检监察室主任、审查调查组组长夏月泉记忆犹新。

　　2014年至2020年，时任江山市粮食局党委书记、局长的徐剑平为化解家族债务危机，动起了歪脑筋。作为“点将招商”项目领办人，他利用审核、监管招商引资主体的职务便利，隐瞒相关事实，误导市政府同意引入其家族成员经营的江西全城电商公司，并由该公司成立的江山全城电商公司投资建设江山电商创业基地项目，骗取各项优惠政策补助款822.84万元。在电商创业基地建成前后，徐剑平还违规预售项目房产，并召集股东对大部分项目房产进行分割，通过出售、以房抵债等方式套现，偿还了家族成员的3000余万元债务。

　　家族成员在前端经营，自己隐身幕后实际掌控，这种“家庭式经营”的无痕操作手段极为隐蔽，不经过一番抽丝剥茧，很难发现实质问题。“初核中，我们从项目资金入手，经由数据分析并结合实地走访，终于让江山全城电商公司现出了‘影子公司’原形。”夏月泉说。

　　专案组通过严格审查相关工商登记资料，发现江西全城电商公司的注册资金1000万元来源于短期高利贷，指向了该公司本身无资金实力的事实。进而查明投入江山电商创业基地项目的实际资金并非来自江西全城电商公司，而是由徐剑平及其家族成员通过各种方式筹集。通过实地走访，了解到江西全城电商公司虽然头衔众多，但经营规模、资金实力却名不副实。

　　“这是一起非典型贪污案件，进一步补强证据是关键。”夏月泉介绍，专案组一方面通过深入开展思想政治工作，促使徐剑平如实供述当初成立江山全城电商公司的真实目的并非经营电商，而是开发、销售房地产谋利。与此同时，加强对客观性证据的收集，通过调查取证，确定招商引资企业的实力、意图，项目土地的整体用途、功能均与投资协议背道而驰。2022年1月4日，徐剑平因犯贪污罪、受贿罪，被判处有期徒刑十年十个月，并处罚金80万元。

　　多地纪检监察干部表示，一些“影子公司”都是依法注册，采取隐蔽方式向领导干部输送利益，外人很难发现其中“玄机”。此外，党员干部与其背后的“影子公司”利益共生，双方更易形成攻守同盟，加大了案件突破的难度。

　　“贪腐手段再隐蔽，总会留下痕迹。”江苏省连云港(4.670, 0.06, 1.30%)市纪委监委第一审查调查室副主任熊军波分析，这类隐性腐败主要有四种类型：一是亲友挂名、充当靠山，党员干部对企业业务给予“特殊关照”和“定点推送”，其亲属、朋友以与企业合作为幌子入干股或担任高管，通过挂名领取薪酬或分红等形式获取高额利益；二是他人代持、幕后操控，党员干部以他人名义代持股份，由他人充当自己的“白手套”，以合法、合理手段为掩饰，自己成为“影子股东”；三是假借投资、攫取利益，党员干部象征性投入少量资金，利用职权给予企业支持，通过分红、利息、理财等名义获取高额回报；四是“一家两制”、政商合体，在家族中从政和经商相结合，从政的利用公权力为经商的提供帮助，经商的也给予从政的经济支持，形成官商勾结的利益链条。

　　筛查异常情况，揪住“业务是否实际履行”等深挖细查，让“影子公司”和隐性腐败无处遁形

　　为提高办案能力和质效，虹口区纪委监委梳理近几年查办的“影子公司”案例，分析查处难点，形成线索处置、外调、内审、谈话攻坚等方面工作经验，通过“三查三揭露”，破迷雾捉暗影。

　　所谓“三查三揭露”，即通过查公司的注册地、经营地、经营范围和长期定向合作关系，找到业务异常点、定向关照链，揭露利益输送链条的起点和终点；通过查人员关系网、企随人（幕后股东）走及出入境、旅游等同时空记录查幕后股东，抽丝剥茧揭露特定关系人；通过查银行流水、大宗消费、证券账户等查账户交易、资产异常，锁定和揭露权力变现的证据及其链条，让“影子公司”和幕后的腐败之手无所遁形。

　　“该案能够快速突破，多亏了大数据分析为精准锁定证据节省了时间。”谈及江苏省邳州市档案馆原四级调研员杨传颂案，邳州市纪委监委有关负责人说。

　　杨传颂默许亲属设立“影子公司”承揽业务，从中获利。案件初核前期，专案组根据户籍信息、话单密切联系人、管理服务对象等信息，围绕杨传颂构建了以“直系亲属为第一层、密切近亲属为第二层、管理服务对象+密切联系人为第三层”的社会关系网，利用异常数据算法模型，逐层筛查相关人员的财产、资金和经济往来异常情况，疑点随之暴露。

　　杨传颂的亲属名下有两家公司，主要从事安全检查、工程建设等业务，年龄均在60岁以上，没有固定工作，不具备以上行业的从业和管理能力。公司设立时，正是杨传颂任邳州市原安监局、原农资局局长期间。

　　经查，2016年，杨传颂任原安监局局长期间，安排“影子公司”虚假承接某单位安全检查业务，骗取20万元公款；另安排第三方公司完成安全检查，由安监局支付检查费20万元；同时，收受该第三方公司好处费3万元。2018年下半年，其任原农资局局长期间，如法炮制，再度获利30余万元。既贪污公款又收受贿赂，两头“收款”。2022年8月，杨传颂被开除党籍、开除公职，其涉嫌犯罪问题被移送检察机关依法审查起诉。

　　坚持标本兼治系统治理，提升隐性腐败问题治理效能

　　各地纪检监察机关聚焦资金密集、资源富集重点部门，围绕大宗采购、房地产开发、工程招投标等重点领域，着重分析研判“影子公司”问题线索，加大对利用职权或影响力开展经营活动谋取利益的查处力度，推动以案促改、以案促治，健全完善监管机制，坚持标本兼治，系统治理“影子公司”隐性腐败问题。

　　浙江省江山市纪委监委聚焦大宗采购、房地产开发、工程项目招投标等重点领域和关键环节，持续加大对“影子公司”“影子股东”等隐性腐败的查处力度。图为该市纪检监察干部走访当地企业摸排问题线索。祝毅 摄

　　关口前移“治未病”。福建省石狮市纪委监委借助市属国有企业智慧监督平台，聚焦国企“关键少数”，紧盯重点领域和关键环节，对国企工程招投标、产权交易等重点经济领域，设置资金、融资、财务、工程、采购、资产、办公、监督等八大功能模块，对国企重要风险点实施监督预警、分析处置，推动国有企业切实履行主体责任、查缺补漏，推进建章立制、规范管理，从源头防范“影子公司”风险。

　　围绕深挖细查“影子公司”问题线索，建德市纪委监委成立大数据监督实验室，并不断研发个性化监督系统，拓展监督领域。

　　“在这里，我们可以根据模型分析，将一个个看起来关联性不强的‘人、事、物’信息碎片，‘缝补’成一张缜密的监督网，盯紧公权力运行各环节。”建德市纪委常委、监委委员陈美华表示，通过大数据比对、核查党员领导干部、关键岗位人员及其亲属经商办企业信息，可以及时发现问题线索，提高监督工作的质效和精准性。

　　十大券商最新研判

　　这个周末，泰勒看了不少策略分析师的最新报告，无一例外，都在讨论人工智能！相当火爆！

　　1、中信证券(20.390, -0.01, -0.05%)：数字经济主线扩散，季报行情阶段浮现

　　市场即将步入一季报的密集披露期以及经济政策的校准期，经济恢复节奏和结构有所分化，政策或有结构性加码；全球流动性拐点已至，海外风险频发凸显中国资产吸引力；机构密集调仓和赛道转换告一段落，数字经济交易热度已达极致，逐步向上下游扩散，虹吸效应预计明显减弱，季报业绩修复作为阶段性主线开始浮现。

　　首先，疫后需求释放节奏有所放缓，修复的结构性分化比较明显，全面调查研究并评估一季度经济状况后，预计针对性政策将加码。

　　其次，海外银行风险倒逼货币当局兜底，加息空间和持续时间均被压缩，中国资产对此轮海外金融风险暴露程度极为有限，吸引力凸显。

　　最后，机构对AI的认知转换过于集中导致季末恐慌性调仓，数字经济交易热度已达短期极致，预计虹吸效应会逐步减弱。

　　从配置上看，数字经济产业逻辑和全球流动性拐点逻辑已演变为年度级别主线，季报行情作为阶段性主线开始浮现。

　　2、中信建投(26.210, -0.33, -1.24%)策略：反击继续，布局低位成长

　　●核心观点

　　热门主题交易集中度过高，扩散仍有望蔓延，波动势必加剧；出现明显调整后“赔率换胜率”策略依然有效。海外市场定价联储转向，国内经济延续企稳，反击行情继续。季报披露期来临，业绩关注度提升，中期科技成长仍是主线，建议布局低位成长股。

　　●反击行情有望继续演绎

　　近期SVB等银行业风险事件的发生可能会导致信贷环境的紧缩，更紧的信贷可以代替货币政策的收紧，鲍威尔讲话删去“持续加息”表述，修改为“一些额外的政策收紧可能是合适的”，或为后续货币政策转向预留空间。国内宏观经济企稳向好，房地产延续修复态势，房价环比改善信号从一线向二三线城市延伸。消费和服务业方面，高频数据显示居民生活半径约束快速打开。

　　●产业趋势下如何看本轮科技股行情？

　　参考2013年科技股行情，短期板块热度攀升，交易集中度过高、交易结构不健康的确会加剧后续波动；但从长期来看，后续产业趋势较为明朗，主题转主线概率高，相关板块仍然会有可观的超额收益，本轮后续预计将继续扩散，路径从机构已加仓多次的计算机向正在加仓的传媒通信以及电子科创板去走，板块内部实现高切低。第一阶段市场拔估值的过程或者情绪过热后的第一次调整将会是宝贵的布局机会，用赔率换胜率依然有效。

　　●季报披露期来临，市场对业绩关注提升

　　一季报或再度验证盈利弱复苏现实，市场短期业绩因素影响权重上升。虽然短期部分主题交易过热且暂无业绩验证，但科技成长方向仍是中期主线，建议关注布局低位成长股。以PMI及工业企业利润同比增速看，23Q1企业盈利整体弱复苏，预计一季报全A盈利增速将实现0~5%的小幅正增长，结合高频指标跟踪体系及行业研究员反馈情况，按盈利同比增速排序，预计大类资产上高端制造/消费>金融地产/周期/传统制造>TMT。而另一方面，TMT板块成交额占比已升至5年高位，高交易拥挤度下行业表现需配合事件催化或业绩验证，考虑到一季报期数字经济业绩或难兑现，部分交易过热方向不宜过分追高，成长板块预计将迎来内部高低切换，关注TMT中估值尚且低位的细分领域，以及估值分位相对较低而23Q1业绩稳健的医药、军工、光储。

　　行业关注：电子、信创、游戏、军工、医药、新能源。

　　3、反高景气，反萧条与反脆弱 | 民生策略

　　“反高景气”的TMT“交易过热”不是其真正风险

　　当前TMT板块持续处于高交易热度领涨状态之中，其中计算机行业成交额占全部A股成交额的比重已连续8周处于90%历史分位数以上。2016年以来行业成交额占比突破历史90%分位数的情况多出成长赛道行业中；TMT行业的成交额占比维持在90%以上的时长平均为4-5周左右。一般结论是认为TMT板块有交易过热风险。但不能忽视的是多数机构投资者踏空了2月初开启的这轮TMT行情。1月底至今万得TMT指数上涨超15%，而全部股票型基金的净值中位数反而是下跌了2.5%。这与2020年以来的交易过热明显不一样。“高景气”赛道投资曾是过去的“星辰大海”品种，但当有更宏大未来叙事的资产出现时，其表现将受到抑制，机构投资者进行切换所带来的行情可能并未结束。它们真正的风险其实在于“主线选择”风险，即部分投资者最终在一轮轮切换行情中涌入，但是却错过了年内最重要主线的机会成本。值得关注的是，本轮行情中获利的机构投资者的前10%和20%分位数，距离2021年9月的高点净值仍然相差20%以上，“反叛力量”要最终成为主航道，除基本面因素外，恐怕需要首先把“在赛道投资里面赔的钱从人工智能中赚回来”，这才能真正用赚钱效应在国内公司基本面缓慢推进的背景实现“海外映射”+资金驱动进行泡沫化。

　　反高景气，反萧条和反脆弱

　　我们推荐：第一，仍处于有利的环境中的贵金属（金、银），滞胀与萧条二选一时，布局“反萧条”能源（油、油运、煤炭）和工业金属的（铜）；第二，平准力量接入的上证50可以关注，央企国企和部分重资产行业同时契合：炼厂、保险、建筑、电力；第三，数据改善预期放缓，房地产重新可以布局；第四，“反高景气”策略的人工智能、数字经济中的机会仍会加速轮动，但不应高估为“年内主线”。

　　4、中金 | A股：二季度可以积极一些

　　我们在二月初提示市场可能进入震荡整理阶段，“行稳方能致远”。2月初以来上证指数基本维持窄幅震荡，期间沪深300指数(3999.5147, -12.96, -0.32%)高位回调近8%，创业板指最大回撤14%。上周开始我们提示持续近两月的震荡整理行情可能已经接近尾声，建议逐步布局。临近一季度末，结合当前市场环境，我们认为对二季度可以积极一些，主要考虑以下几个方面：1）二季度经济环境及政策空间均有望好于当前市场预期。2）市场主线有望更为明晰并有助于提升投资者风险偏好，包括人工智能在内的更多产业领域，如高端制造等关注度有望提升。3）海外风险事件仍有不确定性，但若后续应对得当，资本市场关注度最高阶段可能正在过去。上述因素结合当前市场估值仍处于历史中低位，我们认为对后市环境可以相对积极，市场机会大于风险。

　　结构方面，我们建议继续关注经济修复主线，如泛消费板块；成长板块方面，人工智能领域的新突破引发投资者高度关注，TMT板块交易额一度占A股达46%，我们认为该领域后市有望继续活跃，但近期的交易集中及部分相关公司密集减持可能带来波动风险，受益于政策支持的高端制造等领域关注度有望提升；主题层面关注一带一路、国企估值重塑和数字经济建设等；未来一个月一季报将密集发布，重点关注业绩超预期的机会。

　　行业建议：以经济复苏为主线，关注政策支持领域。未来 3-6 个月我们建议投资者关注如下三条主线：1）基本面修复空间和弹性大，且政策继续支持的领域，如泛消费行业和地产链等；2）关注产业链安全、数字经济等政策支持的成长领域，包括科技软硬件；3）受益于一带一路战略，以及国企改革等相关主题机会。

　　5、海通策略：历史上公募大调仓要多久？

　　核心结论：①历史上公募大调仓持续3-4个季度，如15-16年TMT到白酒，20-21年白酒到新能源，背后逻辑是新板块配置低、业绩增长。②政策+技术双轮驱动支持TMT基本面回升，基金对的TMT配置不高，基金持仓或逐渐从新能源转向TMT。③短期雨后彩虹已出现，全年A股震荡上行，数字经济望成为第一主线，关注“中特估”的策应线。

　　6、兴证策略：成交占比的新高 往往是主线地位的确认

　　成交占比新高意味着短期交易过热、出现震荡波动的概率提升。但中期来看，无论是13-14年的中小创、16-20年的核心资产、20-21年的新能源，都是在成交占比不断创新高的过程中确认其主线地位。本轮数字经济行情或类似当年的核心资产与新能源。基本面和政策环境的双重驱动或支撑“数字经济”其穿越短期的交易拥挤，继续形成市场中期的主线聚焦方向。此外，3月以来市场资金面整体回暖，其中外资配置盘更再次加速流入并重点加仓TMT方向，也将为“数字经济”行情的延续提供支撑。

　　7、天风策略：何时炒主题？何时看报表？

　　TMT成交额占比大幅提升，进入情绪高潮

　　我们用板块的成交额占全部A股的比重来衡量板块的拥挤程度。近期不管是TMT大类板块整体，还是主要细分方向，均出现了成交额占比快速上行到高位的情况。经验上，当成交额突破中枢达到高位，可能会有短期的高潮（一两周左右），此后就表现出对利好钝化，对利空敏感。

　　因此，从短期的角度来看，TMT板块在交易过热后性价比正在下降，短期进一步上涨的话可能需要更超预期的事件催化和基本面预期的改善，因此不建议追涨，更多关注一些补涨品种和扩散品种。如果产业趋势能够得到验证，后续成交占比中枢也会随之提升，模型对此也将有更高的容忍度。

　　4月中旬左右密集披露一季报，叠加TMT消化较高的成交占比，业绩和报表的作用会明显提升

　　由于经济数据和A股财报数据披露节奏影响，市场在年内不同阶段，往往会呈现出不同的策略风格：一季度行情多由政策面与流动性驱动；4月之后景气投资有效性提升；四季度则表现为先“炒当下”后“炒预期”。

　　在四季度和一季度看似“混乱”、快速轮动的行情中，【PB】或【PB分位数】指引性提升。如果板块处在低PB分位数，表明此时股价对未来预期不高，这时候一旦出现政策端或者产业端的催化，即使不能马上看到业绩，也非常容易走出一轮行情。去年四季度以来的大安全板块、中特估、数字经济主题都符合这一规律。

　　展望后续，由于TMT板块短期交易拥挤度抬升过快、且4月财报季在即，纯粹超预期的主题行情可能暂告一段落，年报一季报的指引性将明显提升。

　　8、广发策略：估值沟壑视角解读当下TMT交易热度

　　共识在凝聚，TMT估值回归尚未结束，交易层面风险在整体估值偏低状态下不会成为主要矛盾，中长期仍以基本面为锚。（1）政策反转线索下我们持续提示两大信用扩张新抓手“中特估—央国企重估”&“数字经济”，近期市场共识在快速凝聚。（2）当下TMT交易拥挤问题：TMT横向&纵向估值整体仍偏低，借鉴当年“茅指数”和TMT交易热度迅速上升期的经验，短期波动或将放大，但仅因交易层面导致趋势下行的概率并不大，预计“估值填坑”继续。中长期走势仍以基本面为锚。

　　9、浙商证券(10.190, -0.07, -0.68%)：AI将引领TMT大切换 科创板将是引领板块

　　就市场特征而言，2023年和2013年的大势和风格具备相似性。产业维度，回溯2013年互联网引领的TMT和2023年AI引领的TMT，无论是政策维度还是产业维度，两者亦具有高度相似性。板块维度，2013年的创业板和2023年的科创板具备相似性。对创业板和科创板归一化处理后，早期指数走势呈现强相似度。这种表观现象的背后，内核在于产业分布的鲜明时代感，也即2013年创业板映射了互联网崛起而2023年科创板映射了数字经济崛起，与此同时，次新属性又强化了两者估值水平和基金持仓变动的规律性。

　　本轮TMT不是阶段主题，而是大切换的初期。十年一轮回，AI将引领TMT大切换，科创板是引领板块。数字经济重点关注AI和数据两大领域。

　　10、TMT热潮的三种结局 | 信达策略

　　年初以来，板块配置中最重要的变化是，投资者开始布局新赛道、新逻辑，TMT和中特估虽然属于不同的风格，但都是新的产业逻辑，这是牛市初期最重要的特点，随着TMT热度的提升，投资者对TMT能否追涨有较多的关注度，本文研究了历史上牛市初期最强的热点成长性板块，能够发现这些热点后续一般有三种结局：

　　（1）最乐观情形：类似2013年，TMT从13年1月开始走强，后续业绩全面兑现，后续开启2年半的TMT牛市；

　　（2）中性情形：类似2019年初的5G、云计算、AI，业绩并没有全面兑现，后续转变为半导体新能源的牛市，但依然是成长的方向；

　　（3）悲观情形：类似2016年初的新能源，TMT牛市结束后，投资者寻找新的成长赛道，新能源比TMT业绩的持续性更好，但由于下半年业绩下滑，逐渐走弱，没能成为持续2-3年的赛道。

　　综合来看，牛市初期最强的成长赛道，需要经过明确的业绩验证后，才能成为真正的牛市赛道，业绩兑现之前，可能会出现类似2019年Q2 TMT的阶段性回撤，或2016年下半年切换到价值的情形。指数层面，我们认为季度内，指数依然会偏震荡，由于私募仓位偏高、美国经济风险再次出现、两会政策落地、季节性经济最容易恢复的阶段结束，未来1个月内，股市需要通过震荡等待真正的盈利兑现。