本文来源：时代周报 作者：梁争誉

作为房地产行业最大定增项目，万科定增备受市场关注，其定增价格也被视为同行参考的重要标准。

和保利发展、华发股份等承诺增发价不低于每股净资产的房企不同，万科A股增发价格的定价基准是，发行价格不低于定价基准日前20个交易日股票交易均价的80%，H股则以“破净”价格融资39亿港元。

万科此举引发争议。

股东大会召开前夕，不乏中小股东在股票互动平台表达反对增发预案的意愿。在3月8日召开的万科2023年第一次临时股东大会现场，有股东向万科管理层发问，要求回答增发价格的定价问题，以及如何平衡公司发展与股东利益等。

万科总裁祝九胜表示，万科此次股权融资不是因为缺钱，而是希望形成良好的资债结构，以及把握政策利好窗口期和部分城市出现的结构性机会。“股权性资金和利润留存形成的净资产，是‘金种子’，我们会倍加珍惜，更努力把地种好。”

3月8日，万科召开2023年第一次临时股东大会，时代周报记者摄

并不差钱

万科此次融资不是因为缺钱。

从财务报表来看，截至2022年三季度末，万科拥有现金及现金等价物约1158亿元，在手现金相对充裕。现金流充裕的同时，万科还获得了巨额授信。2022年11月，监管部门“三箭齐发”，万科从以六大行为主的十几家金融机构拿到逾8000亿元授信额度。

不差钱的另一个佐证是，万科偿债进展顺利。

将于今年4月、5月到期的两笔规模达16.21亿美元境外债，万科去年就在做偿付安排。万科财务负责人韩慧华透露，这两笔境外债将通过境外信用银团、双边贷款和自有资金偿还，“整体的资金方案已经准备好了，我们会确保安全偿付。”

既然不差钱，万科为什么在这个节点选择增发股权融资？

万科首先希望改善资债结构。

祝九胜将债权类的资金比作水，股权类的资金比作茶，“茶喝起来有滋有味，茶和水的比例一定要非常合适。债权类资金增加后，股权类资金显得不足，我们希望能形成良好的资债结构。”

其次，A、H股增发资金用途各有限制。祝九胜说，“H股像泡普洱茶，A股像泡绿茶，表面上好像A股拿的钱多，H股拿的钱少，但A股增发资金的用途主要是用于现有项目，就是保交付，我们交付上从来不存在问题。发H股拿到的资金60%用于置换原有的借款，剩下40%用于补充流动性，相对而言H股拿到的资金在使用上更灵活一些。”

第三，万科此时增发H股，也有资债替换的考虑。祝九胜解释道，“过去一年美元升息还是挺快的，现在境外贷款利率达到5.3%左右，比曾经的三个多点提高了很多，选择这个时机发H股也是希望置换部分境外债务性融资，降低财务费用。”

慎重定价

A股增发价格的定价，是此次股东大会上投资人的关注重点。

据克而瑞统计，A股、H股250家房上市房企中，大多数当前都处于“破净”状态，若要定向增发，势必要面对股价过低的窘境。

“若选择不低于每股净资产的价格发行，过高的发行价格会劝退潜在投资者，增加企业融资的难度。而若选择以‘破净’价格增发，则会造成每股净资产降低，对当前股价继续产生不利影响，降低未来股权再融资的空间，同时也会摊薄已有股东的资产总额。”克而瑞表示。

在定增预案中，万科对增发价格的定价基准是，发行价格不低于定价基准日前20个交易日万科A股股票交易均价的80%。可供对比的是，已披露定增预案的保利发展、华发股份，均承诺了不低于每股净资产增发。

对于A股会否“破净”增发的问题，祝九胜并未正面回应，“我们会以更慎重的态度在价格、时机上反复权衡，希望能让股东满意。”

“短期大家可能关注价格和摊薄，长期还是看能不能创造价值。”祝九胜表示，万科拿到的股权性资⾦和利润留存形成的净资产，是“种⼦”，债性资⾦相当于“化肥农药”。“在这种前提下股东如果同意增发，投资⼈还同意给钱， 那就不是⼀般的‘种⼦’，是‘良种⼦’‘⾦种⼦’。这种‘种⼦’我们会倍加珍惜，跟‘化肥农药’配合好，更努⼒把地种好，提高粮食产量和质量。”

万科第一大股东深铁集团此次并未出席撑场。

万科董秘朱旭表示，深铁集团对万科的长期健康稳定发展一直都是持非常坚定的支持态度，“去年12⽉我们召开2022年第⼀次临时股东⼤会的时候，深铁集团总经理⻩⼒平先⽣亲⾃出席了股东⼤会，并表达了对增发事项的⽀持。”

值得注意的是，受再融资规则所限，深铁集团未在提前确定的增发对象之列。朱旭称，后续深铁集团会不会在竞价阶段参与此次发⾏，需要由深铁集团根据中国证监会、⾹港联交所，特别是最近出台的注册制新规的要求，结合其⾃身的情况进⾏综合研判。

坚持量入为出原则

根据定增预案，万科此次增发A股计划募集资金不超过150亿元，其中的105亿元将用于中山金域国际、广州金茂万科魅力之城、郑州未来时光等11个房地产开发项目。

这11个项目的投资回报率，受到股东关注。

万科公布的募集资金使用可行性研究报告显示，11个募投项目的净利润率在3.32%-11.44%之间，投资收益率在3.49%-13.64%之间。净利润率最高的是重庆星光天空之城，销售收入26.30亿元，净利润3.01亿元；最低的是广州金茂万科魅力之城，销售收入98.32亿元，净利润仅3.26亿元。

万科首席运营官刘肖解释称，募集资金之所以投向这11个项目，是根据政策导向和公司情况作出的选择，“根据中国证监会优化房企股权融资的五项措施的政策导向，我们设定的标准是：⼀是并表项⽬，⼆是普通住宅，三是已拿到预售许可证正在销售，四是项⽬有⼀定的体量，后续还需要较多的资⾦去建设。”

刘肖透露，这11个项目主要是2022年之前获取的，收益率是基于当前市场情况进行测算，“经过过去⼀年的市场调整，收益率确实受到⼀些影响。相信如果市场好转，项⽬的收益率还是有⼀定的改善空间。”

除了投向11个项目，还有部分募集资金用于补充流动资金。

“随着后续股权融资到位，在确保安全的前提下，我们会以更加积极的态度去捕捉新的项⽬机会。”刘肖表示，万科仍将坚持量入为出、合理仓位的投资原则。“从量⼊为出来看，股权融资到位确实给投资带来了更多的空间。从合理仓位来看，公司在建及规划中的⼤概有1.2亿平⽅⽶，2021年结算⾯积是3600万平⽅⽶，在⼿资源能够满⾜未来两到三年的发展，投资强度或投资节奏可相对从容⼀点。”

刘肖进一步表示，今年万科特别重视股东IRR，“坚持这些投资原则和纪律、投资标准，才能让股权融资给我们带来更多投资空间，真正把它作为‘⾦种⼦’⽀撑公司业务发展。”

克而瑞认为，定增投入项目的收益率普遍处于较低水平，且部分房企用于补充流动资金的占比较高，虽然能增加安全边际，加快资金回收，但真实发展空间有限。“对于企业而言，用好政策工具的同时，仍需把关注重点落在销售层面，只有当市场筑底回升、销售回款得到保障才能让企业真正走出困境。”

今年1-2月，万科累计实现合同销售面积361万平方米，合同销售金额587.5亿元，同比分别下降8.79%、9.57%。可供对比的是，百强房企1-2月实现销售操盘金额8189.5亿元，同比降幅收窄至-11.6%。

克而瑞发布的《2023年1-2月·中国房地产企业操盘榜TOP 100》显示，无论是操盘金额还是操盘面积，万科今年前两个月的排名均被保利发展反超。